中信建投期貨：進口大豆拍賣預冷 多油空粕成市場階段性共識

油粕比成為本周的交易主題，在美豆尚未進入播種期，缺乏基本面指引下，從確定性上看，國內植物油高基差這張底牌仍舊是多頭的強現實，而國內豆粕供需的局面反轉已經基本確立。多油空粕成為市場階段性的共識，油粕比價從三周前的2.35走高至2.8附近。連粕在基本面的空窗期陷入震蕩。

受制于基本面交易陷入信息的真空期，本文的內容不做大量展開，主要討論以下幾點：

01-高基差維持下的期現回歸，棕櫚油大漲2000點

02-聚焦種植季天氣，美豆播種即將展開

03-國內豆粕供需反轉，競價交易預冷

正文：

01-高基差維持下的期現回歸，棕櫚油大漲2000點

國內24度棕櫚油現貨價格以華南P2205+970為底，一級豆油現貨價格以大連Y2205+380為底。且過去兩周棕櫚油05合約上漲近2000元每噸，現貨基差走弱僅80-150元每噸，這背后是內外價差倒掛，海外供給偏緊的驅動。而在3月MPOB馬棕櫚油供需報告出爐卻庫存繼續低于預期后，強現實繼續引領盤面交易，棕櫚油再度刷新本輪反彈以來最高水平，豆油估值也自動向上平移，豆粕被多頭遺棄，甚至空配。油粕比較加速上行至2.8附近。

數據來源：中信建投期貨研究

02-聚焦種植季天氣，美豆播種即將展開

USDA的周度天氣評論顯示，本周美國東半部的大部分地區都有大量降水，南部和東北部的部分地區每周總降水量在2到4英寸之間，甚至更多。嚴重的雷暴伴隨著南方的陣雨；4月4日至6日，從德克薩斯州東北部到大西洋南部海岸，發現了幾十個龍卷風。與此同時，雨和雪陣雨在中西部很常見，盡管大量的積雪通常局限于五大湖上游地區(未來可能導致土壤過墑而延緩播種)。涼爽多雨的中西部天氣限制了春季野外工作，尤其是在東部玉米帶的潮濕地區。

在其他地方，除了太平洋西北部，從西海岸到高地平原都是干燥的天氣。在加州及其周邊地區，三周內的第二次熱浪導致高海拔積雪進一步減少，并導致今年年初異常繁重的灌溉需求。加利福尼亞早春的高溫使得一些地方的周氣溫比正常溫度高出至少10華氏度。接近或高于正常溫度在平原、南方腹地和大西洋沿岸各州也很普遍。相比之下，在一些中西部地區，平均溫度比正常溫度低5華氏度以上。接近或低于正常溫度在西北地區很常見，隨著一周的進展，天氣變得更涼爽。

西部許多地區3月的天氣比正常情況下干燥，結束了極其令人失望的冬季雨季，使主要農業地區面臨連續第三年干旱帶來的重大影響，包括水庫水位低、水分配減少、土壤水分枯竭、牧場和牧場條件惡劣。值得注意的是，內華達山脈積雪的水當量——本月初徘徊在16英寸左右(略低于3月1日平均水平的三分之二)——到3月31日縮小到11英寸左右(約為季末平均水平的40%)。

3月份，美國干旱覆蓋率從58%到61%不等。全國干旱覆蓋范圍上次擴大是在9年多以前，在2012-13年的冬天。長期干旱導致覆蓋率連續80周(2020年9月29日至2022年4月5日)超過40%，創下美國干旱監測時代的紀錄。

數據來源：中信建投期貨研究

新季美豆的種植即將在1周內開始展開，播種初期，南達科他和明尼蘇達暫時面臨土壤過濕而播種可能被迫延遲的問題，但經驗上，美豆的生長有極強的韌性，在2021年超級干旱的局面下，低于60%的優良率仍舊迸發出51.4蒲式耳每英畝的超級單產。暫時上看，新季美豆的生長雖然確實面臨天氣不利的可能，但最終的產量或影響有限，但在目前出口+壓榨需求強勁，而美豆/美玉米比值偏低的局面下，我們理解美豆尚難以大幅跌破15美元。真正需要警惕的是2018年，2019年因為降雨過度而出現的大量棄耕，但今年可能性較低。

03-國內豆粕供需反轉，競價交易預冷

數據來源：中信建投期貨研究

往年我國4月份的大豆需求在680萬噸左右，折算每周大豆壓榨需求165-170萬噸。目前我國的大豆周度壓榨已經逐步走高至140萬噸水平，未來160-180萬噸的壓榨將重回常態。一方面受益于國家儲備的競價交易，目前進口大豆的拍賣已經連續3周，每周50萬噸左右，不斷走低的成交率側面印證了后期供應充裕的事實。另一方面，4月份我國大豆到港或將增至900萬噸水平，而5月份到港量也預計為900-1000萬噸。這階段性化解了2022年3月寸粕難行的局面，而豆粕期貨也相對承壓。過去半個月，美豆基本收復失地，而豆粕09合約卻未能上破4000關口。

數據來源：中信建投期貨研究

從策略上看，我們理解為豆粕迎來消息空窗期，走勢以震蕩為主。美豆的驅動轉向美玉米高價下的低估值和播種期的天氣交易，但至少3月31日報告下的1580美分附近有望構筑為階段性的重要支撐，相對價值上看好油粕比。09單邊上，等待異常天氣轉向現實和8-9月南美大豆庫存見底的多頭驅動，以3800-3850左右為試多的區間，但從現實的確定性上看，油粕比的多頭更有時間上的容錯率。

面向未來的思考：

從策略的反思上看，供應的寬松仍舊是預期，先內外價差收斂和海外顯著的供應恢復之前，油脂油料的多頭邏輯很難證偽。

俄烏沖突一方面是劇烈損壞了谷物市場的供應任性，小麥玉米走高后，美豆的相對估值已經極低，這也包括原糖，另一方面，全球化退潮，通脹，化肥緊張，糧食庫存偏緊等細節正不斷鞏固糧食市場的多頭氛圍。

做研究去評論交易策略，我們很提防自己隔岸觀火，若太過于左側，時間是先敵后友。

多頭邏輯的證偽依賴：

1、一次能源：天然氣，原油走熊

2、全球玉米和小麥的出口量同比轉正

3、馬棕櫚油月度期末庫存升至220萬噸

4、美豆壓榨利潤跌至5年均值水平

否則，在2022年北美種植季末的第三季度，市場或仍舊不免交易天氣及青黃不接的現實，畢竟只能證偽預期，現實都是真的。

（文章來源：中信建投期貨）